Факторный анализ коэффициента ROE и устойчивый рост компании

Основным коэффициентом, характеризующим эффективность бизнес процессов предприятия является коэффициент устойчивого роста, который равен произведению оборачиваемости активов, рентабельности продаж, финансового рычага и доли реинвестирования прибыли. Экономический смысл данного коэффициента очень близок к ROE (рентабельность собственного капитала), разница лишь в том, что ROE это отношение прибыли к величине собственного капитала, а устойчивый темп роста показывает отношение реинвестированной в бизнес прибыли к капиталу. 

форумла утр.PNG

Устойчивый рост показывает каковы должны быть темпы роста, то есть объемы реинвестирования прибыли в бизнес, чтобы не возрастала при этом закредитованность (финансовый рычаг), не снижалась способность активов генерировать денежный поток (оборачиваемость активов), не падала рентабельность производства. Нередко слишком быстрые темпы роста вызывают рост кредитного плеча, снижается рентабельность бизнеса за счет увеличения процентов по кредитам. Слишком низкие темпы роста ведут к потерям, связанным с падением фондоотдачи, моральным устареванием нематериальных активов и основных средств и снижением их способности генерировать доход из-за недостаточности инвестиционной деятельности.

Поскольку расчет темпов устойчивого роста на основе бухгалтерской отчетности редко когда дает правильные результаты, для его достоверной оценки необходимо составление управленческой отчетности, в которой производится ряд отступлений от действующих правил бухгалтерского учета, в частности капитализация расходов на внутренне созданные нематериальные активы и их оценка по справедливой стоимости. Кратко технология подготовки такой отчетности и расчета основных показателей, входящих в модель устойчивого роста приведена в таблице

Особенности расчета основных показателей входящих в модель устойчивого роста

Коэффициент

Особенности расчета

1.

Оборачиваемость активов

1.1 Включать внутренне-созданные нематериальные активы;
1.2 Разделять активы по видам продуктов, непроизводственные активы распределять косвенным путем;

1.3  Не учитывать активы, фактически выведенные из бизнеса;

1.4 Использовать показатель «чистый оборотный капитал» для расчетов (сворачивать оборотные активы и обязательства и показывать в разделе активов).

2.

Рентабельность продаж

2.1 Отдельно считать по видам реализации, общую рентабельность рассчитывать как средневзвешенное производных;

2.2  Корректировать амортизацию с учетом переоценки активов до справедливой стоимости и признания внутренне созданных нематериальных активов;

2.3 Непрогнозируемые статьи учитывать в составе общих доходов и расходов.

3.

Доля реинвестирования прибыли

3.1 Дополнительно учесть в виде дивидендов фактически выведенные из бизнеса активы;

3.2 Долю реинвестирования считать  как отношение бухгалтерской прибыли, уменьшенной на величину дивидендов (с учетом п. 3.1), к прибыли по данным управленческого учета (скорректированной по правилам п. 2.2)

4.

Финансовый рычаг

4.1 Считается как отношение всех заемных средств пассива баланса к всем собственным. При этом все статьи пассива, не связанные с финансовой деятельностью (кредиторская задолженность, отложенные налоги  и т.п.) сворачиваются с активами и показываются в разделе актива баланса;

4.2 Субординированные займы учитывать в составе собственного капитала;

В таблице приведены особенности расчета основных показателей, входящих в модель устойчивого роста. При расчете показателя «оборачиваемость активов» необходимо определить реальную величину активов, генерирующих доход. Для этого нужно капитализировать расходы на внутренне созданные нематериальные активы и оценить все статьи баланса по справедливой стоимости. В дополнение к этому необходимо исключить фактически выведенные из бизнеса активы из расчета. Например, если в компании есть инвестиции в капиталы предприятий с отрицательными чистыми активами, займы связным сторонам с низкой вероятностью возврата и т.п., то данные статьи следует исключить из расчета активов и классифицировать как дивиденды, выплаченные акционерам. То есть акционеры осознают, что по сути эти деньги не работают на компанию и они выведены из бизнеса в другие проекты, также как это могло быть сделано при помощи выплаты дивидендов.

Последней особенностью расчета оборачиваемости активов является использование в расчетах показателя «чистый оборотный капитал». Так, часто могут возникать ситуации, когда на предприятии имеется большой объем непогашенной дебиторской и кредиторской задолженности, свободных денежных средств. При классическом подходе к расчету показателя «финансовый рычаг» обычно оцениваются только соотношение между заемным и собственным капиталом без учета кредиторской задолженности. В то же время, исходя из правил построения бухгалтерского баланса, сумма собственного и заемного капитала в модели должна соответствовать общей величине активов. Таким образом, необходимо либо учитывать кредиторскую задолженность в составе заемного капитала при расчете финансового рычага, либо свернуть ее с оборотными активами и получить «чистый оборотный капитал», который учитывать в составе активов. Последний вариант более предпочтителен, поскольку с одной стороны приближает показатель финансового рычага к классическому определению, а с другой стороны сближает оборачиваемость всех активов с показателем «оборачиваемость производственных активов».

Как рассчитать показатели оборачиваемости и рентабельности при оценке устойчивых темпов роста предприятия

Таким образом, показатель оборачиваемости активов для целей оценки устойчивых темпов роста имеет вид:

КО = В / А, где 

В – выручка за период;

А - общая величина активов компании по данным управленческого учета.

А = А(бух) + НМА - ДФВ + СС, где

А (бух) - общая величина активов компании по данным бухгалтерского учета;

НМА - справедливая стоимость нематериальных активов, не отраженных на балансе в соответствии с их определением в МСФО (IFRS) 3, включая внутренне созданные нематериальные активы, права, вытекающие из договоров, клиентские базы итп.

ДФВ - величина долгосрочных долговых финансовых вложений выданных по ставкам существенно ниже рыночной, график платежей по которым не предполагает возврата в течение ближайших 3-х лет, а также долгосрочных долевых финансовых вложений в аффилированные компании с отрицательными чистыми активами.

СС - разница между исторической стоимостью активов, отраженных на балансе в соответствии с правилами национального учета и их справедливой рыночной стоимостью.

В модели расчета темпов устойчивого роста используется показатель, обратный оборачиваемости активов – период оборота активов. Экономический смысл данного показателя – период времени, за который доход компании будет равен стоимости ее активов.

Итак, если компания увеличила объем производства продукции на 2 единицы, это приведет к росту выручки. В бухгалтерской отчетности активы отражаются по исторической стоимости, поэтому рассчитав данный показатель по данным бухгалтерской отчетности, мы получим прирост оборачиваемости активов. Углубившись в экономический смысл данного показателя, выясним стала ли в действительности компания быстрее генерировать доход. Предположим,  ресурс станка был 100 деталей. Предприятие производило 10 деталей в год, а стало производить 12. Здесь возможны три ситуации:

  • оборачиваемость увеличится, если ресурс станка не изменился, то есть станок просто быстрее исчерпает свой ресурс;
  • оборачиваемость не изменится, если ресурс станка увеличился до 120 деталей, т.к. станок исчерпает свой ресурс за тот же срок, что и раньше, однако рыночная стоимость такого станка возрастет;
  • оборачиваемость станка уменьшится, если ресурс станка увеличится до 140 деталей,  т.к. станок исчерпает свой ресурс медленнее, однако рыночная стоимость такого станка также возрастет;

Правила бухгалтерского учета в этой ситуации требуют признания расходов на модернизацию станка в увеличение стоимости актива, но величина расходов на модернизацию далеко не всегда пропорциональна изменению реального срока службы. Если увеличение оборачиваемости активов (на примере станка) было вызвано открытием новой технологии обработки, то стоимость станка в учете не изменится, в то же время ресурс станка возрастет. При этом с экономической точки зрения был создан нематериальный актив, который должен быть признан в учете, и фактическое время, за которое стоимость активов будет возмещена не изменится.

Таким образом, оборачиваемость актива по данным управленческой отчетности отражает изменения реального срока, в течение которого стоимость актив будет приносить доход.

Учет доходов и расходов в управленческой отчетности для целей оценки устойчивых темпов роста также имеет свои особенности. Из состава затрат следует исключить расходы по созданию внутренних нематериальных активов и включить затраты на амортизацию этих активов. Амортизация реальных производственных активов должна быть также пересчитана с учетом их справедливой стоимости, которая может отличаться от исторической.

Расходы по созданию внутренних нематериальных активов и доходы от их признания, равно как и доходы, связанные с переоценкой реальных активов следует учитывать в качестве «прочего совокупного дохода» за период, отражать напрямую на счетах капитала и не включать в показатель прибыли за период.

С учетом вышесказанного показатель рентабельности для целей оценки устойчивых темпов роста имеет вид:

Р= П / В, где  

В – выручка за период;

П - прибыль по данным управленческой отчетности предприятия, составленной для целей финансового анализа и оценки устойчивых темпов роста.

П = П (бух) + РС - А, где

П (бух) - прибыль по данным бухгалтерского учета;

РС – расходы по сознанию внутренних нематериальных активов, не отражаемых в учете. Как уже отмечалось выше, указанные расходы должны быть расклассифицированы в состав статей прочего совокупного дохода напрямую на счета капитала.

А - разница между фактической амортизацией, посчитанной от справедливой стоимости основных средств и внутренне созданных нематериальных активов и бухгалтерской амортизацией, отраженной в силу правил бухгалтерских стандартов и принципа учета по исторической стоимости.

Как рассчитать долю реинвестированной прибыли

Показатель доли реинвестированной прибыли также имеет свою специфику расчета для целей оценки устойчивых темпов роста. Менеджмент компании принимает решение о распределении дивидендов на основе бухгалтерской отчетности. Оставшаяся прибыль используется на расширение производства, однако далеко не все эти ресурсы реально вкладываются в процесс производства. Для повышения достоверности расчета данного показателя к величине дивидендов, определенной в протоколах советов директоров компаний, следует добавить изменение в выданных займах и инвестициях по тем договорам, погашение по которым в краткосрочной и среднесрочной перспективе не предвидится.

Если по таким договорам в следующих периодах все же произойдет непредвиденное погашение, то это величину следует учесть как увеличение доли реинвестированной прибыли. Поскольку расчет устойчивых темпов роста производится на основе управленческой отчетности, в знаменателе формулы расчета доли реинвестированной прибыли следует использовать величину прибыли по данным управленческой отчетности, чтобы обеспечить требуемую моделью взаимоувязку показателей модели расчета устойчивых темпов роста. Такая взаимоувязка предполагает сокращение числителей и знаменателей показателей, входящих в расчет, в результате чего получается базовая формула расчета устойчивых темпов роста.

С учетом вышесказанного показатель расчета доли реинвестированной прибыли для целей оценки устойчивых темпов роста имеет вид:

Доля реинвестирования прибыли =( П(бух) - ДФВ - Д )/ П (упр), где 

П (бух)- бухгалтерская прибыль по данным финансовой отчетности компании;

ДФВ - изменение за период в величине долгосрочных долговых финансовых вложений выданных по ставкам существенно ниже рыночной, график платежей по которым не предполагает возврата в течение ближайших 3-х лет, а также изменение в долгосрочных долевых финансовых вложений в аффилированные компании с отрицательными чистыми активами.

Д- объявленные советом директоров дивиденды за период, подлежащие выплате.

П (упр) - прибыль по данным управленческой отчетности предприятия, составленной для целей финансового анализа и оценки устойчивых темпов роста.

Таким образом, расчет устойчивых и достижимых  темпов роста и последующий факторный анализ отклонений является важным инструментом в прогнозировании развития предприятия. Проведение такого анализа и расчетов на основе бухгалтерской отчетности с использованием сложившихся подходов к расчету базовых показателей, необходимых для оценки устойчивых темпов роста, не дает полезного для принятия управленческих решений результата поскольку:

  • бухгалтерская отчетность не отражает внутренне созданных нематериальных активов, а бухгалтерская стоимость реальных активов не всегда соответствует их справедливой стоимости;
  • классические походы к расчету показателей, например финансового рычага, могут быть применимы для целей расчета устойчивых темпов роста только при определенной перегруппировке активов и обязательств в управленческой отчетности;
  • показатель доли реинвестированной прибыли не всегда отражает реальную величину активов, направленных в развитие бизнеса.

Для решения обозначенных проблем, необходимо составление управленческой отчетности по следующим принципам:

  1. полное включение всех активов и обязательств, в том числе внутренне созданных нематериальных активов, клиентских баз и деловой репутации и т.п. и их учет по справедливой стоимости на каждую отчетную дату;

  2. отражение чистого оборотного капитала свернуто в составе активов;
  3. исключение из состава активов ряда финансовых активов, не приносящих дохода компании;
  4. исключение из состава затрат расходов на создание внутренних нематериальных активов и их отражение в уменьшение переоценок в капитале;
  5. включение в состав затрат корректировки амортизации в соответствии с оценкой активов по справедливой стоимости (включая амортизацию нематериальных активов);
  6. корректировка дивидендов на изменение за период во вложения в финансовые активы, не приносящие доход компании;

Отклонение фактических темпов роста предприятия от устойчивых: хорошо или плохо?

Модель устойчивого роста является своего рода идеальной моделью, предполагающей, что предприятие инвестирует прибыль в развитие при условии, что будущее абсолютно аналогично прошлому. Процесс развития, согласно теории экономической синергетики заключается в использовании неравновесия системы как источника развития. Фактические темпы роста компаний никогда не соответствуют устойчивым, т.к. тогда бы это означало полное отсутствие изменений в бизнес модели компании, а значит, такая компания теряла бы свой экономический потенциал и все менее и менее соответствовала бы требованиям времени, специфике рынка и текущим рискам бизнеса, которые постоянно меняются.

Поскольку невозможно однозначно сказать является ли отклонения фактических темпов роста компании от устойчивых сигналом роста или снижения экономического потенциала компании, необходим анализ факторов, вызывавшие эти отклонения в условиях различных рисков.

В таблице приведен перечень наиболее распространенных вариантов интерпретации отклонений фактических темпов роста от устойчивых в зависимости от специфики текущих рисков ведения бизнеса. Данные таблицы, опираются на результаты исследования, проведенного нами в ходе многолетней консалтинговой работы по подготовке международной отчетности предприятий разных отраслей и последующего анализа реакции инвесторов (динамика стоимости акций) и менеджмента на показатели данной отчетности.

Влияние отклонений фактических темпов роста от устойчивых на экономический потенциал предприятия в условиях действия различных рисков

Наиболее опасные риски

Отклонение темпа роста от устойчивого

Оборачиваемость

Рентабельность

Финансовый рычаг

Экономический потенциал предприятия

кредитные

выше

Рост

Рост

Рост

Снижение

кредитные

выше

Рост

Рост

Снижение

Рост

кредитные

выше

Рост

Снижение

Рост

Снижение

кредитные

выше

Снижение

Рост

Рост

Снижение

кредитные

выше

Рост

Снижение

Снижение

Рост

кредитные

выше

Снижение

Рост

Снижение

Рост

кредитные

выше

Снижение

Снижение

Рост

Снижение

кредитные

ниже

Снижение

Снижение

Снижение

Снижение

кредитные

ниже

Рост

Рост

Снижение

Рост

кредитные

ниже

Рост

Снижение

Рост

Снижение

кредитные

ниже

Снижение

Рост

Рост

Снижение

кредитные

ниже

Рост

Снижение

Снижение

Снижение

кредитные

ниже

Снижение

Рост

Снижение

Рост

кредитные

ниже

Снижение

Снижение

Рост

Снижение

ценовые

выше

Рост

Рост

Рост

Рост

ценовые

выше

Рост

Рост

Снижение

Рост

ценовые

выше

Рост

Снижение

Рост

Снижение

ценовые

выше

Снижение

Рост

Рост

Рост

ценовые

выше

Рост

Снижение

Снижение

Снижение

ценовые

выше

Снижение

Рост

Снижение

Рост

ценовые

выше

Снижение

Снижение

Рост

Снижение

ценовые

ниже

Снижение

Снижение

Снижение

Снижение

ценовые

ниже

Рост

Рост

Снижение

Рост

ценовые

ниже

Рост

Снижение

Рост

Снижение

ценовые

ниже

Снижение

Рост

Рост

Снижение

ценовые

ниже

Рост

Снижение

Снижение

Снижение

ценовые

ниже

Снижение

Рост

Снижение

Рост

ценовые

ниже

Снижение

Снижение

Рост

Снижение

инвестиционные

выше

Рост

Рост

Рост

Рост

инвестиционные

выше

Рост

Рост

Снижение

Рост

инвестиционные

выше

Рост

Снижение

Рост

Снижение

инвестиционные

выше

Снижение

Рост

Рост

Снижение

инвестиционные

выше

Рост

Снижение

Снижение

Снижение

инвестиционные

выше

Снижение

Рост

Снижение

Снижение

инвестиционные

выше

Снижение

Снижение

Рост

Снижение

инвестиционные

ниже

Снижение

Снижение

Снижение

Снижение

инвестиционные

ниже

Рост

Рост

Снижение

Рост

инвестиционные

ниже

Рост

Снижение

Рост

Снижение

инвестиционные

ниже

Снижение

Рост

Рост

Снижение

инвестиционные

ниже

Рост

Снижение

Снижение

Снижение

инвестиционные

ниже

Снижение

Рост

Снижение

Снижение

инвестиционные

ниже

Снижение

Снижение

Рост

Снижение

Перед проведением финансового анализа отклонений фактических темпов роста от устойчивых следует выяснить, какие риски являются наиболее опасными для бизнеса. Таковыми являются риски, величина финансовых потерь по которым с учетом вероятности их наступления максимальна. Оценка риска предполагает перемножение ожидаемых финансовых потерь при наступлении рискового события на вероятность наступления данного события в отчетном периоде.

Выводы об изменениях в экономическом потенциале предприятия при отставании фактических темпов роста от устойчивых представленные в таблице, справедливы лишь в том случае, если величина надбавки за риск, закладываемой инвесторами в проект выше, чем разница в процентах между фактическими и устойчивыми темпами роста.

Когда наиболее опасными являются кредитные риски, предприятие вынуждено оптимизировать структуру капитала и снижать плечо финансового рычага для противодействия им. Сокращение финансового рычага ограничивает возможности развития компании, поэтому для поддержания роста предприятие будет стремиться к повышению производительности активов и сокращению затрат. Для повышения производительности активов могут использоваться различные модели оптимизации оборотного капитала, связанные с сокращением финансового цикла – например, факторинговые операции, пересмотр структуры поставщиков и т.п. Если все эти действия приводят к тому, что фактический темп роста стал даже выше, чем устойчивый и при этом финансовый рычаг сократился, то можно считать, что такие отклонения повышают экономический потенциал предприятия.
Если же фактический темп роста снизился, но при этом рентабельность возросла, то данные отклонения также можно трактовать как рост экономического потенциала предприятия. Увеличение оборачиваемости активов при высоких кредитных рисках имеет второстепенное значение по сравнению с ростом рентабельности, поскольку повышение рентабельности позволит в краткосрочном аспекте получить большую прибыль и инвестировать ее в развитие. В то же время рост оборачиваемости активов увеличивает способность компании зарабатывать деньги в долгосрочном аспекте.

Действие ценовых рисков связано с непредвиденным колебанием цен (на продукцию компании из-за действий конкурентов или на сырье, если договора поставки не являются долгосрочными и т.п.). Здесь ключевым показателем эффективности противодействия данному риску является рентабельность, т.к. она показывает запас прочности предприятия в процентах к возможному изменению цен в договорах. Таким образом, любые отклонения фактических темпов роста от устойчивых (как положительные, так и отрицательные), если при этом происходит увеличение рентабельности, повышают потенциал развития предприятия, поскольку позволяют ему пройти кризис и преодолеть колебания рынков с меньшими потерями по сравнению с конкурентами.

Действие инвестиционных рисков связано с возможностью изменения политической обстановки, недостаточно надежной системой контроля на предприятии, технологическими рисками, связанными с оборудованием (поломка, пожар и т.п.), климатическими и др. рисками. Когда такие риски возрастают по сравнению с их ожидаемым значением, которое было в момент старта инвестиционного проекта, смягчить негативную реакцию инвесторов можно главным образом путем повышения оборачиваемости активов, то есть сокращением срока реализации проекта или повышением его способности генерировать доход в долгосрочном плане. При этом прибыли инвесторов также должны быть выше ожидаемых. Таким образом, отклонения фактических темпов роста от устойчивых будут истолкованы инвесторами как повышение экономического потенциала компании, только если они вызваны одновременным ростом оборачиваемости активов и рентабельности. Причем положительная реакция инвесторов будет наблюдаться, даже если фактический темп роста ниже устойчивого, но при этом увеличилась оборачиваемость активов и рентабельность, а отставание произошло из-за сокращения финансового рычага.

Изменения в оборачиваемости активов, рентабельности и финансовом рычаге можно также разложить на факторы и выявить истинные причины, которые их вызвали. Рост оборачиваемости активов может быть обусловлен совершенствованием мотивационной системы на предприятии, оптимизацией управления оборотным капиталом в результате оптимизации информационных потоков. Рост рентабельности может быть вызван совершенствованием организационной структуры компании, улучшением внутреннего контроля на предприятии и др. факторами.


Похожие статьи
Анализ размещения денежных средств, как оценить упущенную выгоду помощи математических моделей

Существует ряд математических моделей, которые позволяет оптимизировать процесс размещения свободного остатка денежных средств на депозиты и максимизировать величину процентов. Упущенная выгода от размещения денежных средств, это недополученные проценты – то есть разница между фактически полученными процентами от размещения денежных средств и возможной величиной процентов, которая могла бы быть получена в результате применения данных математических моделей.

6
EBITDA и ROE: можно ли ими намеренно манипулировать?
В дословном переводе слово EBITDA означает прибыль до налогообложения, процентов и амортизации. Коэффициент широко используется банками при оценке платежеспособности заемщика при предоставлении кредитов организациям и используется в том числе для установки ковенант в кредитных договорах. На базе него считаются такие важные показатели как отношения EBITDA/Чистый долг, а также отношение Проценты/EBITDA. Однако посчитать показатель EBITDA на практике не так-то и просто.Это связано с размытостью понятий «амортизация» и «проценты» в бухгалтерском учете.

12
Как работает экспертная система бизнес анализа в Excel и в чем ее отличие от обычных систем бизнес-анализа

Все существующие программы по финансовому анализу рассчитывают различные коэффициенты на основе финансовой отчетности. Среди них есть программы, которые выдают готовое аналитическое заключение. Они используются в основном для проверки надежности внешних контрагентов или для проверки соответствия финансовой устойчивости предприятия нормативам банков.

10
Анализ коэффициентов оборачиваемости и ликвидности. Недостатки этих коэффициентов

Современная финансовая отчетность как минимум на 25-30% состоит из показателей, оценка которых зависит от профессионального суждения менеджмента организации. Принятие решений на основе финансовых коэффициентов существенно зависит от качества самой финансовой отчетности и от применяемой учетной политики.

8